證券市場的起源與發展歷程

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證券市場的起源與發展歷程范文第1篇

關鍵詞：銀行信貸；房地產；證券化；金融市場

目前，我國房地產金融市場融資渠道及其單一，主要依靠商業銀行發放的房地產貸款。據不完全測算，我國房地產市場上超過50%的資金都是來源于銀行信貸。雖然在理論上有諸多渠道可以融資，但是上市融資、信托融資、債券融資、基金融資的作用微乎其微。發行企業債券要經過政府相關部門的嚴格審核，房地產企業發行企業債券更加困難。2004年基金融資隨著信托融資的發展雖然有了進步，但作用仍然很小。從全世界來看，依靠銀行信貸為房地產市場提供單一融資渠道只有東南亞、南亞的一些發展中國家，這種模式下一旦房地產市場發生劇烈波動，就必然導致嚴重的金融危機，嚴重的金融危機甚至導致國民經濟的嚴重衰退。

（一）我國實施房地產證券化的可行性

1．房地產產權改革成功為房地產證券化提供了前提條件我國土地使用制度和住房制度的改革為住房抵押貸款證券化提供了前提條件。隨著土地使用制度改革的不斷深入，用地單位或居民逐步擁有了房地產產權，通過承租國有土地，補交土地出讓金的方式擁有了土地使用權，可以在法律范圍內自行處理。例如土地入股、聯營聯建、轉讓、贈與、抵押等。我國的稅收制度、會計制度也在不斷進行改革，信用體系建設正在進行，國際標準的評估體制及其機構的引進、信用擔保制度的建立使我國房地產證券化基本具備了建立其信用制度的條件。2．快速發展的房地產與金融市場為房地產證券化提供客觀條件（1）快速發展的國民經濟。從整個國家的宏觀經濟基礎看，我國金融體制改革不斷深化，經濟運行狀況良好，發展勢頭強勁。（2）繁榮的房地產市場。房地產業的發展與國民經濟發展基本同步。房地產業既是資本密集、關聯度高的產業，又是提供生活必需品的基礎產業。我國的房地產從20世紀80年代開始興起，20世紀90年展壯大，在20多年的發展中取得了舉世矚目的成就。在市場經濟條件下資金向收益高的行業流動是必然規律，這在房地產領域表現的尤為明顯，各行各業紛紛投資房地產。（3）不完善的房地產金融市場。國家針對房地產金融領域的違規操作現象，自2001年以來連續出臺了一系列房地產金融政策。3．我國已初步具備實施房地產證券化的微觀基礎（1）我國住房抵押貸款證券化業務基本成熟。住房抵押貸款是最容易進行證券化的優質資產之一，其原始債務人信用較高，資金流動性穩定，安全性高，各國的資產證券化無不起源于住房抵押貸款證券化，而我國隨著住房貨幣供給體制逐步取代住房福利供給體制以來，住房抵押貸款不斷上升，已初步形成規模。（2）走向規范的資本和證券市場。以買賣發行各種債券和股票的資本市場在我國已形成基本框架，并對國民經濟的運行發揮了重要的作用，也因資本市場證券品種豐富而使房地產融資形式有多樣化的選擇。我國的證券市場已初具規模，形成了以眾多證券公司組成的證券發行市場和上海、深圳兩地證券交易所、STAQ系統和NET系統為代表的證券交易市場，硬件和軟件均達到國際先進水平，這就為房地產證券的交易提供了良好的發展空間。

（二）我國實施房地產證券化的必要性

1.房地產證券化的實施有利于商業銀行轉移金融風險推行房地產證券化，金融機構成為房地產投資者與房地產經營者之間重要的中介機構，整個金融系統就有了一種新的流動機制，銀行可以較快的收回資金，擴大融資來源渠道，便于其進行負債管理，同時提高金融機構的自有資產比率，增加表外業務收入。通過證券化組合的出售和購入，商業銀行的風險被分散給了其他機構投資者或廣大散戶，提高了金融系統的安全性，從而能夠推動我國金融市場的良性、有序運行。2.房地產證券化的實施有利于我國資本市場發展房地產證券化作為房地產融資手段的一種創新，通過證券形式將房地產市場與資本市場聯系起來，對于積累社會閑散資金，促進個人儲蓄向房地產投資的轉化具有深遠的意義，同時房地產證券化為一般投資者提供了共享房地產開發與經營收益的機會，增添了一種新的投資工具，有力的推動了我國資本市場的發展。

（三）總體上看我國房地產證券化的可行性與必要性及其發展障礙和對市場的理性預期

首先，我國證券市場逐步成熟，為房地產證券化的實施提供了一定的經驗。證券市場的發展使得參與市場的各方積累了豐富的經驗，也為理性投資者的培養打下了良好的基礎。其次，我國房地產證券化的組織體系與制度條件初具雛形。發展房地產證券化的市場基礎設施及配套服務正在逐步完善，如商業銀行抵押貸款商業化住房金融業務的發展，保險公司、信托投資公司提供的金融服務漸趨完善等。但是房地產證券化是一項復雜、專業化程度高、技術性較高的系統工程，這在我國還是一項新生事物，其特殊的結構設計需要各方面的制度安排。目前我國在法律、會計、稅收制度及風險防范等配套環境方面還難以對房地產證券化形成良好的支持，這將是開展房地產證券化的現實障礙。所以房地產證券化在我國的發展雖不具備大規模的推廣條件，卻也有一些有利因素，這些有利因素為開展房地產證券化品種的試點提供了必要條件，房地產證券化的進一步試點是完全可行的，等試點成功積累了足夠的經驗后再大范圍推廣將是比較穩妥的路徑選擇。

參考文獻：

[1]沈沛主編：《資產證券化研究》海天出版社1999年版.

[2]王開國：《資產證券化論》上海財經大學出版社1999年版.

[3]曹建元主編：《房地產經濟學通論》，北京大學出版社2003年.

[4]吳福明：《房地產證券化探索》上海人民出版社1998年版.

證券市場的起源與發展歷程范文第2篇

關鍵詞：對比分析；注冊會計師；歷史進程

中圖分類號：F230 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2015）25-0083-02

序言

1980年，財政部《關于成立會計顧問的暫行規定》，規定里第一次提到了注冊會計師這一稱號，至今注冊會計師制度已經在我國走過了三十五個春秋。注冊會計師制度可以說是與我國的改革開放政策一起成長起來的，在維護我國的社會主義市場經濟建設、促進市場經濟的健康發展和證券市場的發育、配合政府工作、吸引外資等方面都起到了不可磨滅的作用。與此同時，注冊會計師制度本身也在不斷地完善和發展，無論是制度性建設還是非制度性建設，都取得了長足進步。近幾年來，注冊會計師除了審計業務方面以外，其他服務也日益增多，例如企業的重組和清算、財務盡職調查、合并與收購甚至是訴訟支援現階段都需要注冊會計師的參與，可以說，注冊會計師對我國未來經濟的建設和發展都將具有越來越重要的作用。目前，注冊會計師制度出現的一系列問題，不僅影響了其行業本身，對我國社會主義經濟建設和發展也產生了不利的影響。完善我國的注冊會計師制度，形成一個有中國特色的社會主義注冊會計師制度，對我國現階段及未來的發展都有重要的指導意義。

一、各國注冊會計師制度的發展歷程

（一）英美注冊會計師制度的發展歷程

進入19世紀后，英美一些兼職的“會計師”或“審計師”逐步轉變為職業公共會計師，這是早期“注冊會計師”的雛形。很多的原因促成了英美國家公共會計師行業的興起，主要包括：（1）英美國家早起的股份制企業（包括后來的股份制銀行）的成立和發展，為“審計師”或“注冊會計師”的興起提供了必要的條件，股份制企業之間的經濟糾紛往往需要會計師的參與。（2）英美資本經濟的發展，伴隨著繁榮的是眾多的貪婪和欺詐，投資者、債權人為了保護自己的利益不受損，往往需要當時的公共會計師對目標公司進行審計。1896年，美國在紐約成立公共會計師協會，正式建立最早的注冊會計師考試制度，當時規定參加考試前，考生必須學習相關科目并達到足夠課時，一系列的規則無疑提高了注冊會計師的專業水平和執業素養，為后來一系列國家建立注冊會計師考試制度都積累的寶貴經驗并提供了積極意見。1919―1964年是美國注冊會計師考試內容改革的一個高峰期，涉及的內容主要是關于職業道德規范的，當時的一系列改革幫助注冊會計師贏得了職業信譽，推進了美國注冊會計師行業的迅速發展。

（二）我國注冊會計師制度的發展歷程

我國注冊會計師的起步要明顯晚于歐美等西方國家，該行業的起源和發展主要分為兩個階段，改革開放前是我國注冊會計師行業的起源階段，20世紀80年代到現在是我國注冊會計師制度不斷補充和完善的黃金期。改革開放以來，我國政府實行了許多會計方面的積極政策。與此同時，在我國以經濟建設為中心的大環境下，注冊會計師制度的重建和發展便順利成章了。

二、我國注冊會計師制度的現存問題

（一）會計師事務所的現存問題

注冊會計師是會計師事務所根據我國的《注冊會計師法》聘請的，我國當前的各個會計師事務所還是各自為政，沒有形成一個統一的管理體系，財務管理一體化薄弱，是當前業內普遍認為的影響注冊會計師制度發展的瓶頸之一，我國會計師事務所的問題解決不了，就更解決不了注冊會計師制度存在的問題，二者是相輔相成的。當前會計事務所除了一體化建設的問題外，會計師事務所對注冊會計師的培養、充分利用人才方面也存在問題，人才的挽留、培養是當前社會每個行業普遍存在的問題。未來發展方向不明確、國家政策方向不明、國際競爭力不強都是當前我國會計師事務所的現存問題，這些問題的解決都將有利于整個注冊會計師制度的發展壯大。

（二）注冊會計師誠信缺失問題

個別注冊會計師的道德水平差，抵御不了金錢的誘惑，執業道德缺失。一些注冊會計師在利益驅動下，為企業出具虛假的財務報告，虛增利潤，嚴重扭曲會計信息質量，損害了投資者、債券人的利益，更重要的是擾亂了市場秩序，對社會主義市場經濟建設也產生了消極影響。近年來，我國發生的很多證券市場上的審計失敗案例有很大一部分原因是注冊會計師為一己私利，誠信缺失造成的。

（三）會計信息使用者對注冊會計師的期望值過高

會計信息使用者包括投資者、債權人企業、政府機構等利益相關者，當會計信息使用者在閱讀參考企業會計財務報表或報告時，所參閱的財務報表或報告都是經過注冊會計師審計過并出具無保留意見的。會計信息使用者對財務報表或報告是充分信任的，即他們認為經注冊會計師審計過的企業財務報表是沒有差錯的。然而，事實情況卻并不是如此，由于注冊會計師在對目標企業出具審計報告時其精力和時間的局限性，出具的審計報告并不能完全保證是沒有發生舞弊行為的，只是注冊會計師在有限精力和時間下做出的最合理判斷。以上是期望值與現實值之間差異的客觀原因，當注冊會計師收受非法報酬，沒有按照注冊會計師法的相關規定進行，刻意隱瞞實情，虛增企業利潤，這是造成期望值與現實值差異的主觀原因。主觀原因與客觀原因共同構成了會計信息使用者對注冊會計師的期望值過高，造成與現實值之間差異性。

（四）注冊會計師制度方面的不足

注冊會計師制度問題的首要方面就是與注冊會計師法律制度，與相關的其他法規直接存在沖突。例如對比《注冊會計師法》和《刑法》，對重大過失方面如何構成刑事責任方面是有沖突的，依據《注冊會計師法》第39條，注冊會計師刑事法律責任構成要件中不包括重大過失，僅有主觀上故意可以作為其構成要件。而在《刑法》第231條第3款中明確規定：“主觀上的重大過失也是注冊會計師承擔法律責任的構成要件?！痹诙咧g顯然存在著沖突。除此之外，2005年頒布的《公司法》也沒有對注冊會計師的性質進行明確界定。

三、解決我國注冊會計師制度存在問題的對策

（一）完善會計事務所自身建設及相關法律法規

我國應進一步對會計事務所進行統一化管理，形成一個統一的管理體系，尤其要加強財務管理一體化，會計事務所的完善發展是整個注冊會計師制度發展的必要條件，一個完善的會計事務所體系，可以幫助會計事務所進行會計人才的培養，并對會計人才進行充分利用。我國政府也需要出臺相關的政策法規，防止會計師事務所之間的惡性競爭，對于惡性競爭的企業進行管制，例如可以賦予中國注冊會計師協會實權，對擾亂注冊會計師行業的企業或者個人，中注協可以有權對其進行處罰，賦予中注協實權必須要防止前文政府管制中“尋租效應”的發生。

（二）建立信譽評價機制

誠信是注冊會計師行業的基礎，沒有誠信作為基礎，任何的相關法律法規都是空談，注冊會計師必須以誠信為執業宗旨，注冊會計師做到了誠信，不僅可以提高的會計信息質量，而且可以取得公司的信任，獲取更多的企業內部信息，了解到了這些內部信息就會又正確反饋會計信息質量，這樣就又達到了對會計信息質量的正反饋。建立信譽評價機制，就是企業、投資者、債權人等利益相關者對會計師事務所、注冊會計師進行評分，將會計事務所、注冊會計師按誠信等級進行劃分，等級越高，客戶量自然就越大，經濟效益也就更好。為了自己的高誠信等級，事務所、會計師行業內部就會形成良性競爭，使注冊會計師制度逐步完善。

（三）完善注冊會計師制度的監督機制

對注冊會計師制度的監督主要應分為以下兩部分：首先是注冊會計師行業的內部監督，這又包含自我監督和相互監督。因為同處一個行業，注冊會計師、會計事務所之間都是比較了解的，知道哪些方面會有不按照注冊會計師制度的相關法律法規進行的違規違法行為，并建立相對應的獎懲制度，在我國政府管制的前提下，嚴格的懲戒機制是可置信的，將會更有利于注冊會計師、會計事務所的內部監督。其次，企業利益相關者，例如投資人、債權人、關聯企業等，都可以對注冊會計師進行監督，一旦發現其違規行為，可以迅速地采取措施，保護自己的合法權益，利益相關者由于利益驅動原因，對注冊會計師制度的監督會有很高的積極性。

（四）完善注冊會計師制度的法律法規體系

完善注冊會計師制度的法律法規體系的最終目的是確保審計質量，推動注冊會計師行業制度的發展。以上針對五方面問題的相關對策都離不開相關法律法規的制定，由于法律的強制性，可以確保獎懲、監督的順利實施，同時完善法律法規也可以更好地引導會計事務所的自身建設、助力行業管制?？傊?，法律法規只是作為引導者，具體行為的實施還是要靠注冊會計師行業本身和利益相關者共同完成。

小結

改革開放以來，伴隨著我國國民經濟高速增長，我國注冊會計師制度也得到了恢復和發展。經濟的發展為注冊會計師制度的發展提供了前提條件，中國注冊會計師制度的發展在保護投資者、債權人等利益相關者的利益時發揮了重要作用，注會制度的發展也促進了企業的自身管理。我國注冊會計師制度與我國經濟相輔相成發展的同時也出現了很多問題，如何解決這些問題，完善我國注冊會計師制度的發展是當下研究的熱點?？傊?，中國的注冊會計師制度的歷史還很短暫，但是發展變化很快，未來我國CPA制度的完善需要我們共同努力。

參考文獻：

[1] 王靜.“四大”會計師事務所在中國面臨的挑戰與對策研究[J].經濟研究參考，2012，（59）：13-16.

[2] 任啟哲，朱雪艷，李靜.我國注冊會計師制度演變的經濟學分析[J].陜西師范大學學報，2012，（6）：115-116.

[3] 李明輝.論注冊會計師責任保險制度[J].中央財經大學學報，2011，（12）：76-79.

證券市場的起源與發展歷程范文第3篇

（一）公允價值會計起源 在近代會計產生之后的幾百年間，歷史成本會計一直是一種最基本的會計模式，并長期處于主要地位。然而，隨著銀行利率、匯率以及金融資產價格的大幅波動，采用歷史成本計量模式編制的財務報告不但不能及時為金融部門及投資者發出預警信號，更誤導了人們的判斷。在這種背景下，歷史成本計量模式逐漸顯露出缺陷和不足，并遭到學術界和實務界一致的評判，于是，人們將目光轉向既能反映現在又能預測未來的計量模式，即公允價值會計。公允價值會計（Fair Value Accounting），以“盯市”（Mark to Market）為其主要特征，因而又稱市值會計，是指以公允價值作為資產和負債的主要計量屬性的會計模式，也就是說，以未來現金流量的現值或市場價值作為資產和負債的主要計量基礎的會計模式。隨著科學技術的發展，以交易價格為基礎的傳統歷史成本計量屬性的局限性也日益顯現，在證券、金融界的強烈需求下取得了實質性的進展和突破。

據有關資料記載，西方發達國家的現行會計模式主要有法德的“成文法”體系和英美的“盎格魯―撒克遜”兩種會計模式，公允價值會計最早起源于法德的會計模式。所謂“成文法”體系的會計模式，是一種由國家政府控制經濟實體的會計模式，這種系統化的會計規范最早產生于1673年的法國，法國政府為了保護其經濟實體避免破產，要求采用市場價值計量資產負債表。這種會計模式隨后被其他國家效仿，尤其在德國得到了很大的發展，但是會計計量的重心又回歸到了歷史成本?！鞍桓耵敤D撒克遜”會計模式發源于普通法系的英國，是一種以資本市場為目的，給會計實務者操作留有很大解釋空間，并把“真實與公允（True and Fair）”作為評價財務報表最高原則的會計模式。隨后，公允價值會計于20世紀70年代引入美國，美國雖然沒有在其公認會計原則中具體提出“真實與公允”的觀點，但美國注冊會計師協會（American Institute of Certified Public Accountants，簡稱AICPA）在有關審計準則和職業道德守則中規定：注冊會計師在審計意見書中必須說明，企業財務報表是否符合公認會計原則，能否公允地揭示企業的財務狀況、經營成果和財務狀況的變動。在美國采用了英國的會計模式之后，為公允價值會計的發展做出了巨大的貢獻。因此，就公允價值會計的發展歷程，筆者將總結并闡述公允價值會計在美國資本市場的發展歷程。

（二）公允價值會計在美國的發展歷程 就公允價值會計在美國的發展歷程來看，可以將其劃分為兩個階段，一是20世紀80年代～90年代，這一時期可謂是公允價值會計大力發展的一個時期，二是21世紀初期至今，在這一時期，爆發了全球矚目的次貸危機，而很多業內人士也將此次危機歸因于公允價值計量的大力應用，但人們應全面地來看待這一問題。（1）20世紀80年代～90年代：發展時期。自美國開始使用公允價值計量模式以來，會計界和金融界一直對金融工具，特別是對衍生金融工具的確認、計量和披露問題爭論不休。盡管金融工具的確認和計量問題至今尚未取得突破性進展，但對這些問題的討論加深了人們對歷史成本計量模式嚴重缺陷，即缺乏相關性的認識。美國在20世紀80年代爆發的“儲蓄和貸款危機”（以下簡稱“儲貸危機”），造成2000多家因從事金融工具交易的金融機構陷入財務困境，最終導致400多家金融機構破產，在聯邦儲蓄保險公司無力賠償的情況下，聯邦政府動用1000多億美元聯邦儲備基金予以補救。然而，以歷史成本會計模式編制的財務報告在這些金融機構陷入財務危機之前，往往還顯示“良好”的經營業績和“健康”的財務狀況，從而進一步暴露了歷史成本應用于金融工具計量的缺陷和不足。許多投資者逐漸意識到，以歷史成本計量屬性為基礎編制的財務報告不僅不能為金融監管部門和投資者發出預警信號，甚至還會誤導投資者對這些金融機構的判斷。為此，他們強烈呼吁財務會計準則委員會（Financial Accounting Standard Board，簡稱FASB）重新考慮歷史成本計量模式是否適合于金融機構（黃世忠，1997）。在全面分析了此次借貸危機的經驗和教訓之后，美國證券交易管理委員會（Securities and Exchange Commission，簡稱SEC）制定了在金融工具計量實務中逐漸用公允價值會計取代歷史成本模式的政策。1990年9月，時任SEC主席理查德.C.布雷登（Richard C. Breeden）在美國參議院的銀行、住宅及都市事務委員會作證時指出，歷史成本財務報告對于預防和化解金融風險于事無補，并首次提出了應當以公允價值作為金融工具的計量屬性。同時也指出，SEC已經認識到金融機構會計由歷史成本模式轉變為公允價值模式是一個艱巨的任務，但努力制定恰當運用公允價值進行計量的財務報告。從以上論述可以看出，公允價值會計在金融工具領域應用的發展與證券市場波動、經濟危機和金融工具創新有直接聯系。20世紀70年代中期的股票市場波動暴露了用歷史成本計量權益證券投資的局限性，80年代的儲貸危機引發了對“歷史成本模式是否適合金融機構”的廣泛討論。之后，SEC和FASB確立了逐步在金融工具計量實務中推廣公允價值會計的基本原則，因為“金融工具的公允價值描述了市場對金融工具直接或間接包含的未來凈現金流量現值的估計，所用的貼現率反映了現行利率和市場對現金流量可能發生風險的估計；公允價值信息能更好地使投資者、債權人和其他使用者評估一個主體的投資和財務策略的結果”（FASB，1991）。90年代，衍生金融工具迅速發展從根本上動搖了歷史成本在金融工具計量實務中應用的基礎。隨著衍生工具應用不斷增加，介入相關交易的金融機構越來越多，但歷史成本模式無法反映這些工具價值的真實情況，使許多金融機構遭受了巨額損失，例如一家金融機構的衍生工具投資損失高達10億美元。這些事件進一步增強了SEC和FASB在金融工具領域繼續擴大公允價值計量應用的決心，并堅信“公允價值是金融工具最相關的計量屬性，也是衍生工具唯一相關的計量屬性”（FASB，1998）?？梢?，美國“將擴大公允價值應用確定為金融工具會計的長期目標”（FASB，2007）是在總結三十多年來金融工具計量實務的歷史經驗和教訓基礎上審慎考慮后做出的重大決策。（2）21世紀次貸金融危機前后：備受爭議時期。公允價值會計準則的出現，在美國會計界和金融界引起強烈反響。以SEC和投資者為代表的支持者認為，公允價值會計將極大提高財務信息的相關性，使會計信息反映金融資產和負債的真實價值，且有助于防范和化解金融風險。以聯邦儲備委員會、財政部和金融界為代表的反對者則認為，公允價值會計是對現行會計模式（以歷史成本為主要計量屬性）的極端背離，不僅缺乏可靠性，而且將導致金融機構的收益產生巨大波動，促使金融機構的貸款決策短期化。2006年9月，FASB正式了美國財務會計準則公告第157號（Statement of Financial Accounting Standards，SFAS No.157，簡稱SFAS 157)――公允價值計量。該準則重新規范了公允價值的概念，并提供了資產及負債公允價值計量和披露的一般框架。SFAS 157指出：“公允價值是指在計量日市場交易者在有序交易中，銷售資產收到的或轉移負債支付的價格?！钡恍业氖?，這個準則推出兩年后便發生了自1933年以來最大金融危機。自然，人們會把金融危機的罪責指向公允價值會計，這是因為，新準則規定，在計量日，市場交易者在有序交易中，銷售資產收到的或轉移負債支付的價格。而次貸危機中的一些資產證券化產品如資產支持證券（ABS）、抵押貸款支持證券（MBS）和抵押債務債券（CDO）等次債產品應用了這一規定下的公允價值進行計量，這種計量包括初始計量和后續計量。SFAS 157的頒布標志著公允價值會計的應用達到了頂峰，這是因為該準則正式地規定了公允價值的定義、計量和披露的框架，為公允價值會計的實施提供了一個統一的、可比的應用指南。2008年金融危機爆發之后，在市場流動性不斷惡化的情況下，依據市場參數所顧忌的公允價值已經不能反映資產或負債的真實狀況，公允價值應用面對了前所未有的評判。總的來說，公允價值會計在次貸危機中發揮了雙刃劍作用。一方面，公允價值會計對復雜的金融工具能夠合理確認、計量和披露，同時也盡可能地防范管理層利用歷史成本計量的會計粉飾財務報告，掩蓋由于各種原因造成的資產損失。借助公允價值會計，及時、透明、公開地披露金融資產泡沫，促使金融界、投資者和金融監管當局正視和化解金融資產泡沫。倘若不采用公允價值會計，投資者可能永遠被掩蓋在金融界創設的虛幻泡沫中。另一方面，公允價值會計披露要求使得金融機構不得不確認巨額的未實現和未涉及的現金流量損失。且次貸中金融工具的應用已經不是單純地規避風險，更多的是企業和金融機構追逐高額利潤的投機行為。公允價值會計所列示的天文數字般的“賬面損失”，不僅扭曲了投機者的心理，還造成了恐慌性地拋售持有次債產品的金融機構股票的風潮。公允價值會計這種獨特的催化劑效應最終放大和加速了次貸危機。盡管金融界對公允價值會計大加指責，但也不能提出令人信服的替代方案。會計的目標之一是真實反映公司財務信息，尤其在信息化時代的今天，改用歷史成本計價的方式，將使很多會計信息失去意義。此外，從長期來看，公允價值仍將是適當的計量方式。它不但增加了會計信息的可比性，還可以更好地反映當前的經濟環境。因而，從目前情況看，盡管對公允價值會計的角色存在爭議，但以成本計價的方法代替公允價值計量的方式顯然并不現實，而完善公允價值計量方法成為了主流意見。

二、公允價值會計理論基礎

（一）決策有用觀 會計目標一直是會計理論和實踐關注的焦點問題，主要存在著受托責任觀和決策有用觀兩種主流觀點。受托責任觀的理論基礎是委托理論，該理論認為，會計的目標是以恰當有效的形式向所有者反映和報告資源受托者經營管理責任及履行情況，所有者和經營者關系明確，為了衡量經營者的責任履行情況，主要采用歷史成本計量屬性，因為歷史成本下的會計信息是客觀、可核的。但是近年來，隨著會計環境的轉變，歷史成本原則開始受到人們的批評。以歷史成本為基礎編制的會計報表既無法反映資源受托者的真實經營業績，也不能提供對經濟決策有用的信息。這是因為歷史成本沒考慮經濟市場的變化對企業價值的影響，企業是經濟市場的一分子，企業的價值只有在經濟市場中才能體現，脫離了經濟市場的價值對企業而言是沒有意義的。因此，會計理論和實務中的歷史成本計量模式也不那么純粹了。決策有用學派認為會計的目標主要是向現在的、尤其是潛在的投資者和債權人等決策者，提供有利于進行投資決策需要的大量相關、可靠的會計信息，信息提供者須以為決策者提供決策有用的相關信息為目標取向，而公允價值計量提供的會計信息與市場環境緊密聯系，提高了會計信息的相關性。決策有用觀出現較晚，是在資本市場得到長足發展并成為企業的主要籌資場所之后才在會計理論界被人們認同的。現在人們關注會計報表主要是因為報表可以提供與經營決策有關的信息，會計作為一個信息系統已經被普遍接受。此外，財務報告的目標逐漸集中到了投資者和債權人的需要上。投資者和債權人最關心的是投資和信貸能否帶來現金資源的增加，因此提供有助于評估來自企業的現金流入和流出前景的信息是財務報表最核心的目標。這客觀上要求財務報表能夠跟蹤反映企業與其所處社會、經濟環境相互作用的情況及結果，使報表信息能夠體現物價變動、偶發事件的影響。很顯然，相比歷史成本計量，公允價值計量體系更能滿足會計目標的需要。所以，資本市場的發展、股權分散程度的提高是推動會計調整目標，進而改革計量體系的最根本因素?？梢酝茢?，資本市場越發達，社會對財務信息決策有用性的要求越高，公允價值也將越受重視。因此會計目標理論由受托責任觀向決策有用觀的轉變，是公允價值計量屬性產生的理論基石。

（二）相關性與可靠性的權衡 相關性與可靠性是會計信息的兩個根本信息質量特征，會計信息的有用性是相關性與可靠性的函數，相關性與可靠性二者不可或缺，“信息既要相關，又要可靠，這是會計的中心要求”。相關性與可靠性之間常常存在一種此消彼長的關系，不可能使這二者都保持最大，只能依據不同的環境，做出職業判斷，在相關性和可靠性之間進行權衡。歷史成本之所以能在長期的會計計量實務中占據主導地位，在于其具有較強的可靠性。資產或負債的成本往往是一個客觀的數據，其與估計會產生偏差相比少一些主觀因素，并且也比現值計算更為客觀。歷史成本也具有可驗證性，但缺乏相關性。公允價值計量則具有較強的相關性，通過公允價值信息，用戶可以了解企業當前所持有的資產負債的真實價值，從而評價企業的機會和風險，及管理當局的管理業績，從而作出投資和其他決策。但公允價值的可靠性卻是致命的弱點，在不存在公開活躍的市場上，公允價值需要通過估計來獲得，而無論估價技術多么先進，可靠性都難以令人滿意，甚至會發生操縱行為。要實現財務報告的“決策有用”目標，會計信息必須具備一定的質量特征。隨著資本市場的進一步完善，相關性的質量特征在美國會計信息質量系統中的地位也越來越重要。目前，會計理論界普遍認為歷史成本有較強的可靠性，但缺乏相關性；公允價值有較強的相關性，但可靠性不足。盡管實證研究者對“公允價值計量的信息更相關”的說法褒貶不一，但在理論界，認為公允價值具有相關性優勢的觀點始終是主流。

三、公允價值會計在中國的引入及應用

20世紀90年代，由于越來越多的國家在其會計準則中開始采用公允價值計量屬性，國際會計準則也將其作為一個重要的計量屬性在各準則中加以運動，中國基于與國家會計慣例靠攏的目的，也開始逐漸在會計準則中采用公允價值計量屬性。1998年6月12日的《企業會計準則――債務重組》具體會計準則首次正式使用了公允價值計量屬性，該準則不僅規定了公允價值在債務重組中的應用，還對公允價值概念做了定義，該準則的頒布，標志著公允價值在中國應用的開始，這也是中國會計準則的一個突破。隨后，公允價值計量又出現在“投資”和“非貨幣易”準則中。1998年6月24日的《企業會計準則――投資》的講解充分闡述了采用公允價值的四點理由：第一，公允價值體現了一定時間上資產或負債的實際價值；第二，公允價值定義中的“公平交易”為其確定的價值的公允性提供了前提條件；第三，與國際會計慣例接軌；第四，公允價值可以表現為多種形式，如現行市價、評估價值、可實現凈值、重置成本等。然而，由于中國市場經濟的不發達和較弱的產權保護，上述準則在實施過程中，出現了企業利用公允價值計量操縱利潤的現象。為了防范類似問題繼續發生，并及時解決已存在的有關問題，財政部決定對原準則進行修訂。財政部于2001年重新修訂了債務重組、非貨幣易和投資三項原則，強調了真實性和謹慎性，明確地回避了公允價值計量，按賬面價值入賬。對于這次修訂的原因，2001年修訂后的《債務重組》準則的講解中提到：由于原準則較多地運用了公允價值的計量屬性，而我國當前的產權市場和生產要素又不十分活躍，相關資產或負債的公允價值難以可靠地取得，從而給一些企業利用公允價值調節利潤留下了一定空間。例如，對于債務重組中的債務豁免，按原準則的規定可以作為債務人的債務重組收益計入利潤表，這也就給少數公司利用債務豁免操縱利潤創造了可乘之機。

隨著經濟全球化、資本國際化以及國際會計準則在全世界的普遍應用，中國會計準則與國際會計準則的趨同開始變得越來越重要和迫切，2006年2月15日，中國財政部了包括1項基本準則和38項具體準則在內的新會計準則體系，并規定于2007年1月1日起首先在上市公司中實施。新會計準則實現了與國際會計準則在實質上的趨同，并在許多方面實現了新的突破，其中公允價值計量屬性的全面運用是最為顯著的方面。新準則采取了與國際會計準則類似的定義，對公允價值的定義是：在公平交易中，熟悉情況的當事人自愿進行資產交換或負債清償的金額。對公允價值的計量也是采用以活躍市場報價為主的方法。據統計，在新會計準則統計中，在金融工具、投資性房地產、非同一控制下的企業合并、債務重組和非貨幣易、股份支付、生物資產等17個具體準則中不同程度地運用了公允價值計量屬性，涉及范圍之大和應用力度之深都超出了之前會計界的預期。相比于國際會計準則，的38項具體準則更充分地考慮了中國的國情，對公允價值的運用采取了適度謹慎的態度。自此，公允價值又開始在中國會計準則中被普遍采用。由于新會計準則對公允價值采取了適度謹慎的態度，以及中國資本市場還不盡發達，許多資產不存在易于取得的估值參數，所以上市公司對公允價值的使用還十分謹慎，使用范圍也十分有限。

雖然公允價值在中國的發展歷程較短，只有十來年的光景，但其中間卻出現了一次明顯的反復過程。從20世紀90年代末期的大膽引入，到2001年修訂準則時的盡量回避，再到2006年新頒布的企業會計準則中的大力推廣但謹慎的應用，公允價值會計在我國的應用經歷了一條曲折的道路。目前，加大對公允價值的應用是世界范圍內的統一趨勢。但是由于各國或組織自身面臨的環境差異，使得公允價值的應用在不同國家或組織呈現出不同的特色。

四、公允價值會計歷史演進的啟示

從公允價值的產生與演進中可以發現，會計存在于一定的社會經濟環境之中，是對社會經濟活動的反應，對社會經濟的發展也具有一定的影響。因此，對公允價值歷史演進的考察和審視必須結合其所處時期的經濟制度和社會背景，公允價值發展的每一個重大轉折都跟當時整個社會的經濟和社會背景密切相關。此外，從根本上講，公允價值既不是一個新穎的概念也不是一種新的實踐，公允價值只是對重置成本、現行成本、現值和現行市價的重新“包裝”和運用。公允價值是會計計量力圖實現的一種理想目標，即真實公允地反映特定時點企業各項資產和負債的真實價值，真實公允地反映特定期間企業的真實經營成果，各種計量屬性是實現這一目標的具體手段，公允價值體現了“真實與公允”會計理念對采用各種計量屬性的一種約束和要求。公允價值與具體計量屬性是一種目標和手段的關系，公允價值是采用各種計量屬性進行會計記錄的目的，而具體計量屬性則是為了實現公允價值這一計量目標而必須采用的手段，公允價值引領和約束著“重置成本”、“現行市價”、“可變現凈值”、“現值”等各種具體計量屬性在不同場合的選擇應用。因此，公允價值只是代表了各種計量屬性的終極目標――公平交易，其本身并不是一種計量屬性（劉浩和孫錚，2008）。

會計理論界在認識到公允價值會計可能導致嚴重經濟后果的同時，并沒有意識到公允價值會計自身的缺陷，金融危機暴露了公允價值會計的諸多缺陷，后危機時代對公允價值會計的改革和重塑勢在必行。但也應注意到，這些缺陷在很大程度上是由極端市場條件（如投資者因恐慌而不計后果拋售金融資產、市場交易因流動性枯竭而陷于停頓)而引起的。但是，將公允價值的計量方式改回以成本計價的方法顯然不現實。對于公允價值會計未來，也許受質疑的焦點不應是公允價值計量方式本身，而應是產生公允價值的過程，尤其在不活躍或者無秩序的市場上如何認定公允價值。特別是在金融市場動蕩中，人類的行為受到市場恐懼左右，為公允價值計量提供一些例外是非常必要的。盡管可能導致信息的透明度下降，甚至是信息操縱，但可以防止金融市場陷入惡性循環之中。

證券市場的起源與發展歷程范文第4篇

2011年底，在履新后首次公開亮相時，中國證監會主席郭樹清指出，“未來我國要積極發展多樣化的投融資工具”，“逐步研究推動地方債、機構債、市政債、高收益債等固定收益類金融產品創新”。2012年以來，證監會及深滬交易所的相關領導也積極通過各種場合宣傳推廣高收益債券，引起了資本市場的高度關注，發展高收益債市場成為各界熱議的話題。

高收益債券也即垃圾債券，譯自英文Junk bond。Junk意指舊貨、假貨、廢品、哄騙等，之所以將其作為債券的一項形容詞，是因為這種債券投資利息高（一般較國債高4個百分點）、風險大，對投資人本金保障較弱。高收益債券是投機性債券或非投資級債券，是指資信等級低于投資級別的債券。相當于Moody公司評級低于Baa或S&P公司評級低于BBB的債券。這些債券，可能是在發行時尚屬投資級別而后來降為非投資級的，也可能是在發行之時即被評為非投資級的債券。

雖然垃圾債券一詞并不動聽而且不乏貶義，但在八十年代高收益債券——作為一種革命性的金融創新工具卻一直是發展最快的證券品種。事實上，垃圾債券并不真的象“垃圾”那樣毫無用處，有時候它們還真的非常有誘惑力。我國資本市場已經逐漸成熟，投資者也日趨理性，高收益債券的引入也有其可能。目前，我國已在北京、上海、天津、廣東、江蘇、湖北、重慶和浙江8省引入中小企業私募債券試點，私募債具有高收益債的部分屬性，我們認為在我國引入高收益債券之前，了解美國高收益債券的發展歷程以及美國在這方面的監管措施是很有必要的。

二、高收益債券的發展歷程

上世紀70年源于美國的高收益債由“垃圾債券大王”米爾肯（M.Milken）在80年代首先運用于公司并購，并為企業界和投資界廣泛接受。高收益債券市場的出現反映了經濟結構的轉變、企業融資需求以及投資者對更高投資回報的要求。

（一）20世紀80年代前是高收益債券的起源與發展階段

正如前面所述，高收益債券就是垃圾債券，它的歷史幾乎與證券市場同齡。正如經濟學家和歷史學家Robert Sobel指出的，Alexander Hamilton為了償還外債發行的“獨立票據”（Sovereign Notes）可以說是最早的高收益債券。它用預計的出售公共地的收入來支付利息，發行利率為6%，高于當時的其他各種利率。再者，許多知名的美國大公司都是靠發行高收益債券融資而起家的。

（二）20世紀80年代是高收益債券的鼎盛階段

70年代中期以后，“高收益債券”逐漸成為投資者狂熱追捧的投資工具，債券的發行規模盡管不斷擴大，卻時常供不應求，結果債券價格節節上升。無論投資者，還是投機者均爭先恐后地涌入“高收益債券”市場，唯恐錯過發財的大好時機?！案呤找鎮毖杆龠_到其鼎盛時期，當時市場急劇膨脹，這個時期美國共發行“高收益債券”1700多億美元，到1988年“高收益債券”的總市值已達到2000億美元。二十世紀九十年代高收益債券風險釋放，一度讓高收益債券市場進入衰退期。

（三）21世紀是高收益債券的復蘇階段

雖然“高收益債券”曾經在九十年代一度低迷。但我們的確可以看到，近年來國際上的“高收益債券”市場有強勁的復蘇勢頭。2009年全球垃圾債的發行總金額甚至達到2578億美元。美國在高收益債券發行中占據著重要的地位，在2010年美國發行“高收益債券”達500億美元。高收益債券的復蘇，可能來源于金融危機之后資本開始迅速積累與公司的財務狀況普遍有所改善，再者，大量資金尋找合適的投資渠道，因而也促進了高收益債券的大熱。

三、美國高收益債券違約風險監控的基本制度安排

在美國實踐中，由證券交易監督委員會負責監管債券市場，目前主要是在投資者保護制度、社會信用評級機構以及其他中介機構的操作制度要求與高收益債券發行企業內部高管行為管理的相關要求中做出相應的制度安排，目的是從制度上降低高收益債券違約的可能性，使高收益債的發行盡可能地朝有利于投資者的方向發展。

（一）投資者保護制度

1.擔保制度

美國證券交易法基于保護投資者利益方面的考慮，要求高收益債券的發行必須有擔保，如果發行公司為控股公司，那么擔保方涵蓋了控股公司的所有子公司。當債券違約時，投資者可以向發行主體追償，也可以選擇控股公司下的所有子公司行使追償權。

2.利息支付保證制度

該制度要求高收益債的發行前1-2年內的利息支付必須得到保證，即通過設置第三方托管的儲備賬戶，將債券發行所得款項的一定比例存放于該賬戶中，從而達到初期利息能夠足額支付的目的。

（二）中介機構操作制度

1.信用評級機構操作制度

首先美國證券交易監督委員會要求高收益債券必須由美國國內一家以上的資深信用評級機構進行信用評級，并且要求信用評級機構將信用評級結果在其公司網站予以公布；其次美國證券交易監督委員會要求信用評級機構必須到現場與發行主體進行面談，也就是說，信用評級機構必須有現場調研過程，其目的在于評級機構在現場可以獲取關于企業經營組織管理效率和水平的一個感性認識，從而對書面材料起一個佐證的作用；最后美國證券交易監督委員會要求信用評級機構必須時刻關注高收益債券的發行主體的經營變動，定期對其進行跟蹤信用評級，如發生重大不確定性事件對公司信用等級產生影響的，可進行不定期跟蹤評級。

2.社會審計機構操作制度

獨立性是審計機構與被審計單位之間必須得到保證的根本點，審計機構如果為該企業提供管理服務、經紀人或經銷商、投資顧問或投資銀行服務，將被視為與該客戶關系不獨立，將受到置疑與處罰。在美國《證券交易法》第10A-3條規則中對審計機構的職責也做了詳細的規定。

（三）對高收益債券發行企業內部高管人員行為管理的相關要求的制度

《薩班斯-奧克斯利法案》中規定高收益債發行的董事和高管們不能采取任何方式來欺詐、脅迫、操縱或誤導審計人員審核公司報表，這是專門針對高收益債券發行企業的高級管理層人員行為方面的限制。同時，首席執行官和首席財務官必須為高收益債券發行公司的提交給美國SEC定期報告的準確性負責。

（四）涉及信息披露過程中欺詐等行為的刑事處罰制度

信息披露過程中的不正當行為，在《薩班斯奧克斯利法案》中被界定為瀆職犯罪，如存在信息披露過程中的不當行為，美國刑法還將對當事人追加刑事處罰，在美國證券法第11條中明確了針對高收益債券欺詐犯罪的處罰規定，并且《薩班斯奧克斯利法案》延長了證券欺詐犯罪的訴訟時效，訴訟時效由原來從違法行為發生起3年延長至5年，當違法行為被發現起1年起延長至2年。訴訟時效的延長有利于挖掘原規定時效內已過期的證券欺詐犯罪，提高了證券欺詐犯罪的成本。

四、高收益債券的作用與啟示

在許多行業里，諸如醫藥、化工、計算機、半導體、儀器儀表等，正是在高收益債券的幫助下，其產品創新和應用最終得以順利實現。高收益債券現在仍然在它的傳統市場中起著相當大的作用——為原本資產狀況優良的企業重鑄輝煌提供融資機會。高收益債對于我國資本市場的發展也具有重要的意義。

（一）高收益債券在破解中小企業融資困境有重要現實意義

高收益債券市場削弱了大公司原有的優勢地位。因此，對于高收益債券持有惡意的政治勢力還很強大，他們對于經濟權力的置換和重組的重視程度高于其對于商業戰略、科技進步、內部事件的關注。關鍵問題是，高收益債券在開辟中小型企業進入資本市場渠道的同時，也為它們提供了以前只屬于大公司的特權。除了經濟因素，高收益債券也帶來了社會的變革。中小型企業從此不再需要獲得政府強制分配權力的特許，就可以籌集企業發展所亟需的資本?；陲L險與收益相匹配的理財原則的要求，又鑒于中國的貸款利率受到嚴格管制的制度背景，因此長期以來風險較高的中小企業貸款難以得到我國金融機構的親睞，即使是以中小企業為主要服務對象的地方城市商業銀行也將主要目標轉移到大客戶身上。允許中小企業發行高收益債券是符合基本理財原則要求的，這將使投資者獲得與風險相一致的收益，也是突破中小企業融資困境的切實可行的辦法。發行高收益債似乎表面上提高了中小企業的融資成本，然而事實并非如此，由于融資壓力的存在，中小企業的某些融資成本可能超過30%。以美國1978-2007年發行的高收益債的利率的歷史來看，整個期間的平均利率為12.09%，僅比10年期美國國債高4.84%。

（二）發行高收益債券必須從源頭控制風險

國外將高收益債券的信用級別界定為BBB級以下，這一概念的內涵是否能夠直接應用我國資本市場，這實際是一個對于我國高收益債券發行主體門檻的設定，相比美國發達的資本市場，我國資本市場雖然經過長時間的發展，但是投資者對于風險的承受能力等諸多方面都存在不足，因此應該適宜提高發行主體準入門檻。當然，如此處理就會存在如下問題，門檻過高勢必將部分有資金需求的企業限制在門外，降低高收益債在解決中小企業融資難方面的作用；門檻過低勢必將部分償債能力較差的企業納入高收益債券的發行范圍之中，提高了高收益債違約的概率，傷害了投資者的利益。這就要求監管方兼顧發行主體和投資者雙方的利益，設定一個合理門檻，適當高于發達國家所設定的門檻。

（三）高收益債券必須引入信用評級機制

高收益債券也指那些未被評級的債券，但并不是指所有沒有評級的。因此，這說明高收益債券可以在評級與不評級之間進行選擇。鑒于目前我國投資者的成熟度不高，有必要引入專業的信用評級機構對高收益債券進行評級。同時，應對高收益債券評級機構的相關評級行為進行較為嚴格的監管。目前私募債試點過程中，私募債大多引入信用評級機制。這一方面說明信用評級在私募債發行中發揮了重要作用，另一方面也說明獨立的第三方對發行方的信用狀況進行評價將有利于私募債的順利發行?？梢?，在高收益債券發行中引入信用評級機制是有必要的。

（四）高收益債券應引入必要的信用增級措施

信用增級是指在債券發行中，發行者為吸引投資者并降低融資成本，采取一些技術手段提高債券的信用級別，并在實質上為投資者的利益提供保護的行為，信用增級在國外金融市場上已非常普遍。目前對債券產品的信用增級措施一般可以分為外部增級和內部增級兩大類。所謂外部信用增級是由獨立第三方為金融產品提供的擔保，其形式表現為政府擔保、銀行信用證、付款保險、專業擔保公司提供擔保等。抵押擔保企業債券以企業現有的不動產、工廠或設備作為抵押品，若公司倒閉，投資人可從拍賣的價款中獲得償還。目前國內比較重要的擔保措施是由專業的擔保公司進行擔保，從而達到信用增級的目的。內部信用增級是指由發起人或發行人為金融產品提供的擔保，其形式表現為信用分層、超額擔保、儲備基金等。

（五）合格投資者的標準

風險與收益是匹配的，高收益債券的高收益對應著高風險，在國外高收益債券的市場上活躍的多是機構投資者，我國引入高收益債券必須制定投資者準入的相應標準。目前，限制風險承受能力較低的投資者進入高收益債券市場是很有必要的。這可以通過風險能力測試，結合投資資本市場的時間，并考慮投資者資本市場的資產規模等，制定出一個合理的準入門檻，避免風險承受能力較低的投資者難以承受高收益帶來的高風險。

五、結束語

證券市場的起源與發展歷程范文第5篇

[關鍵詞] 證券投資基金 持有人 特征比較 對策

一、選題背景與目的

證券投資基金作為一種金融投資工具,從問世以來在海內外國家和地區得到了廣泛關注和迅猛發展。美國的共同基金自1924年成立“馬薩諸塞投資信托基金”,至今已有80多年的發展歷程。1996年美國的共同基金就已超過商業銀行業的資產規模,成為全美第一大金融產業。我國規范的證券投資基金起源于1998年,規范基金的發展歷史只有10年,在很短的時間里基金行業和基金市場取到了跨躍式的發展。突出表現在我國基金的數量、資產規模在高速增長。根據銀河證券基金研究中心的報告顯示,我國證券投資基金業成為近兩年金融市場中成長速度最快的金融子行業。2003年~2006年間,我國銀行儲蓄存款的平均增長率為15%,保險業資產規模的平均增長率為32%,而證券投資基金資產規模的平均增長率卻高達65%。2007年8月末,我國證券投資基金業的資產規模已超越保險業而成為我國第二大金融行業。

開放式基金始終要面臨投資者的不確定贖回要求,如果投資者缺乏成熟和理性,在“羊群效應”下集中要求贖回,就會引發基金的流動性風險,進而引發基金紛紛拋售重倉股,加重基金凈值的縮水和股價的走低,加重市場的恐慌氣氛和贖回潮。因此優化基金持有人結構,引導投資者行為不僅關系到基金的收益水平和穩定程度,更關系到金融市場乃至金融體系運行的安全穩定。

二、持有人特征比較

1.我國個人投資者比例高,投資經驗不足,易導致流動性風險

從2005年到2007年,我國基金持有人結構中個人比例大幅上升。統計顯示,2005年個人投資者占比僅有59%,但2007年中報這一比例已經飆升至86%。在偏股型基金當中,這一比例高達90%。由于我國基金投資者多以個人為主,抗風險的能力較低,投資經驗缺乏,介入的成本高。一旦市場大幅調整、基金凈值大幅縮水或長期滯漲,容易做出非理性的決策。羊群行為通常會助長追漲殺跌,將導致基金投資的短期化。

2.我國機構投資者中養老保險和社保基金所占比例低

美國的證券市場機構投資者中,人壽保險、養老保險等機構投資者的資產規模非常大,這類投資者的投資周期長,承受短期風險的能力強。美國共同基金中大約40%的份額由退休資金持有,其中雇主發起的退休計劃和來源于401k 的退休計劃大約各占一半。401K計劃是美國一種特殊的養老金制度,企業為員工設立專門的401K賬戶,員工自主選擇證券組合進行投資,收益計入個人賬戶,員工退休時所能拿到的退休金數額取決于該賬戶投資資本市場中的資產增值情況。而我國基金中養老保險和社?；鸬葯C構投資者規模遠遠低于美國等成熟市場,2006年的社?；稹⑵髽I年金所占比例不足2%,機構投資者主要以保險公司和其他一般機構為主,機構投資者介入資本市場特別是持有基金的規模非常有限。

3.持有周期短,年贖回率高,投資行為短期化

我國基金持有人的持有周期呈現明顯的“短期化特征”:2004年我國偏股型基金的贖回率達到63%,相當于基金平均持有周期為1.6年。2006年偏股型基金的贖回率達85%,相當于基金平均持有周期不到1.2年。美國基金持有周期也明顯縮短,持有人逐漸“從長期投資走向中期投資”:20世紀50年~60年代美國股票基金的年度贖回率僅為6%左右,相當于基金持有周期長達16年。

4.基金產品線結構不夠豐富

美國2006年股票型和平衡型基金資產占全美基金的63%,債券基金資產占14%,貨幣市場基金占23%。美國股票基金的構成豐富,有行業基金、國際基金或海外基金、藍籌基金,也有高風險的基金。而我國股票型與配置型基金共占據基金市場總規模95%,處于絕對的主體地位,投資者購買的基金多以股票性基金為主,基金市場結構嚴重失衡,需要進一步優化。

5.基金投資占全部家庭資產比重增高

美國1980年時僅有十六分之一的家庭投資共同基金,而到了20世紀90年代以后,投資共同基金的家庭已經超過了三分之一。與之相似,我國的基金投資占全部家庭資產比重也在增高。根據中國證券業協會2007年四季度的調查統計,當前基金個人投資者大部分是月均固定收入在5千元以下的“工薪族”個人投資者,占比76%,可見這是一個中低收入的群體。主要包括專業技術人員、企業和公司管理人員、機關團體和事業單位干部等工薪階層人員。

6.缺乏鮮明的選擇基金的標準偏好

在美國,牛市時年均20%的收益率會使6%左右的基金費用被忽視,而熊市中,低收益率加上高基金費率將減少實際投資收益率,投資者對費率成本就會格外重視。很多投資者在選擇基金的時候,通常會比較查閱基金的收費情況。我國目前的前5大基金管理公司管理資產規模占行業總規模的34%以上,前十大公司規模已占50%以上,行業集中度已接近發達市場水平,資金的集中趨勢明顯。這說明,激烈的同業競爭迫使基金管理公司必須不斷進行業務和品種、服務的創新,公司的品牌、知名度、過往業績、市場形象等將成為投資者選擇基金的重點參考標準。

7.基金整體收益跑輸大盤、投資者心理預期降低

美國2004年只有七分之一的基金跑贏大盤指數,而1940年當時有四分之三的基金跑贏大盤。1983年~2004年美國共同基金的平均收益僅為大盤收益的79%,落后于股票的平均升幅和收益。按照晨星資訊的分類,2006年我國運作滿一年的138只股票型基金算術平均年收益率高達128.16%,而同期滬深300指數全年漲幅161.55%,絕大多數基金沒有跑贏滬深300指數,真正為投資者獲取超額收益的僅有華夏大盤精選、中郵核心優選等9個產品,不足股票型基金總數的10%。

三、優化我國基金持有人結構的對策建議

1.大力發展養老保險、企業年金等機構投資者,開辟長期資金來源

大力發展資金穩定性、風險收益傾向,以及投資周期不同的各類機構投資者,將有助于完善基金治理結構,減少基金集中贖回發生的概率

。養老保險、企業年金等機構投資者風險低,周期長,現金流穩定,加大他們的投資基金的比例將有助于基金的穩定發展。

20世紀90年代以來, 美國的養老金市場發展迅速。1990年末, 美國的養老金資產總額為31978萬億美元, 2002年末總額達到10115 萬億美元,是1990年的2155 倍。養老金、共同基金和保險基金已經成為美國資本市場上的三大主力機構投資者。

我國擁有13億人口,20紀60年代和80年代中國出現過兩次人口增長高峰,這兩部分人群對專業理財需求強烈。根據世界銀行測算,到2030年,中國養老基金資產將會達到1.8萬億美元,成為世界第三大企業年金市場,未來潛力巨大。建立類似美國401k 的個人養老賬戶投資計劃,可以在完善我國的養老金體系的同時,引導投資者對基金進行長期投資,不被市場的短期波動所左右。

2.通過稅收優惠政策,引導機構投資者適度提高投資比重

稅收保護機制是資本市場投資者利益保護機制的重要組成部分。在美國稅法中,根據持有證券的時間長短不同,分為長期資本利得和短期資本利得,持有期限越長、則賣出時的稅率越低,在這樣的情況下基金持有人就會注意稅后回報的利益,基金的操作風格也就比較長期化。我國現行法規中,個人投資于股票和基金的投資收益都是免稅所得,機構投資于股票和基金的投資收益是應稅所得,機構的股票分紅為應稅所得,機構的基金分紅為免稅所得。

3.調整基金收費結構,鼓勵投資者長期投資

通過調整基金申購贖回費率結構,引導投資者長期持有基金,降低基金集中贖回的風險。如采用時間累退制下的贖回費率設計,根據基金持有人持有時間的長短不同,分別收費,持有時間越長,費率越低。再者靈活調整基金的各種費率,進行基金分級。還可以按照投資者的類型進行分類費率設計。機構投資者又可以細分為保險資金、社?；?、上市公司等幾類,設計不同的收費標準,以滿足不同類型機構投資者的需求。

4.推廣定期定額等投資方式

目前美國共同基金的持有者中,63%是通過固定繳費計劃帳戶持有共同基金的。采用定期定額投資方式的投資者,在市場面臨短期調整時不會贖回基金份額,反而會以較低的價格,用同樣的資金,購入更多的基金份額。定期定額投資方式的推廣,將為我國開放式基金提高穩定的資金流入,從而大大降低基金集中贖回的風險。