非理性視角下中小企業融資決策論文

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一現狀與分析

迄今為止，已經有大量文獻圍繞相關問題展開探討，學者們達成了一致共識，即緩解信息不對稱是解決中小企業現階段融資困境的重要方法。圍繞該領域的研究，國內學者主要集中在以下三個方向：第一是體系建設方向，主要討論如何完善健全我國社會的信用體系、發展社會信用的調查評估中介組織以及建立中小企業信用記錄和評級制度等；第二是制度建設方向，主要研究現階段我國中小企業信息披露相關制度的建立與完善，以及拓寬中小企業信息來源的渠道等；第三是產品建設方向，主要關注如何提高金融機構貸款技術水平并針對中小企業的自身特點配套更加豐富多樣的金融產品。不難看出，現有文獻充分認識到政府和銀行的重要作用，從兩者角度考察和分析緩解信息不對稱問題的方式方法，但卻沒有充分重視中小企業自身信息的挖掘。鑒于此，本文擬結合管理者非理性特征的相關成果，從管理者的非理性視角挖掘中小企業自身主體的重要信息，進而構建中小企業融資決策模型。在傳統經濟學中，管理決策者通常被假設為擁有完全理性的同質主體。但是，近年來的經濟學研究結果否定了上述假設，企業管理決策者并不是理性和同質的，他們也會因為個人非理性的情緒偏差而影響企業的最終決策。Myers(1984)指出，對于企業融資的行為，僅靠金融理論是不能充分解釋的。可見，只有更好地明確并量化管理者自身非理性特征與融資結構之間的關系，才能更加清晰地解釋管理者如何在不同的中小企業融資形式中作出決策，從而幫助金融結構更加準確地了解中小企業融資結構的情況。迄今為止，從管理者的非理性視角研究企業的融資結構和決策等問題，已經獲得了國際學術界的重視，相關理論得到了顯著的發展。學者們關注了管理者的若干非理性特征，如有限理性、過度自信等心理特征對企業決策帶來的影響。當前在我國，管理者非理性視角的研究才于近幾年剛剛起步，并且在已有研究中，對上市企業的關注較多，而由于數據獲取的難度較大，中小企業的相關研究數量非常少；更多的研究圍繞整體市場行為，而不是具體市場參與者；較多文獻研究管理者的個別特征，缺乏系統考察的相關文獻。

二管理者非理性視角下建構中小企業融資決策模型

迄今為止，管理者的非理性特征領域已經積累了大量的研究文獻，但是學者們的研究結果并不是完全一致的。迄今已取得廣泛認可的包括過度樂觀、過度自信、風險偏好等心理特征。Barber與Odean(2001)和Shefrin(2005)等學者的研究表明，人口特征將對心理特征有重要的影響。鑒于此，本文將重點關注管理者的心理和人口特征與企業融資決策的相關性。國外相關領域的研究已經較為成熟。學者John，Campbell與Manju(2010)研究表明心理素質與融資結構決策具有相關性，比如管理者的時間偏好、風險偏好、針對企業財務決策的樂觀性等心理素質。Bertrand和Schoar(2003)研究發現，企業管理者自身能夠持續穩定地影響企業決策。Graham與Harvey(2001)通過對企業CFO觀點的調查，發現管理者自信心程度對企業經營有著明顯影響。Malmandier與Tate(2005)研究發現，過度自信的企業CEO實施企業投資決策時，對于現金流動變化的敏感程度要高于缺乏自信的CEO。Frank與Goyal(2003)研究指出管理者過度自信等特征對于企業融資策略有顯著影響。Chaganti等學者研究發現，企業管理者如果對企業增長持樂觀態度，他將往往選擇外部股權融資的方式而不是負債融資(1995)。Heaton指出，與企業外部股東相比，對企業過度樂觀的企業管理者往往對項目風險估計過低，并且高估投資項目收益(2002)。Hackbarth研究也支持了Heaton的觀點(2004)。Landier和Thesmar等指出過度樂觀的企業管理者通常傾向于選擇短期負債融資方式(2009)。Graham，Harvey與Puri(2001)的研究結果也支持這些理論。另外，Graham(2003)等學者研究發現，管理人員的心理特征等非理性因素能夠顯著影響企業融資決策，并且風險偏好的企業管理者通常選擇外源融資方式，來彌補內源融資的缺口。企業管理者的人口特征，在研究中通常用于描述性統計，也有部分研究表明了人口特征和企業經營方面存在相關性。Wijst(1989)認為，年長的創業者選擇債務融資方式的意愿較低。

三總結

迄今為止，我國學者更多地針對上市企業融資行為偏好進行了考察。陳收(2004)研究發現我國上市企業對于股權融資的偏好超過對債務融資的偏好。陸劍清(2009)指出，我國上市企業明顯偏好于股權融資，融資行為與融資次序定律相反。李婕(2006)從管理者的非理性角度，分析了我國企業融資決策與多種市場異象。穆林(2004)圍繞企業資本配置的投資、融資、與股利等三方面，探討了企業管理者非理性特征與企業資本配置行為的關聯性。姜付秀研究發現，與非過度自信的管理者相比，過度自信的企業管理者所進行的投資更容易導致企業面臨財務困境。黃蓮琴(2010)在著作中從心理學角度追溯了管理者過度自信的根源，從理論上闡明管理者過度自信與企業融資間的內在聯系，并在深入剖析上市企業的制度背景與融資環境的基礎上，歸納上市企業融資方面的多項特征。

作者：張永王曉輝單位：南開大學經濟學院山東財經大學管理科學與工程學院