上市公司虛假信息程序分析

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編者按：本論文主要從上市公司虛假信息陳述與民事賠償責(zé)任的基本含義；中國上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任現(xiàn)狀及其法律缺陷；對完善上市公司虛假陳述賠償責(zé)任的初步思考等進(jìn)行講述，包括了上市公司虛假信息陳述的民事賠償責(zé)任則是指上市公司要承擔(dān)因未如實披露信息而給投資人造成損失進(jìn)行物質(zhì)賠償?shù)姆韶?zé)任等，具體資料請見：

摘要：完善上市公司虛假陳述的民事賠償責(zé)任是確保中國資本市場健康、有序運行的迫切要求之一，上市公司虛假信息陳述從本質(zhì)上講是上市公司違反誠信義務(wù)的表現(xiàn)，它指上市公司或相關(guān)利益強(qiáng)勢主體違反有關(guān)法律、法規(guī)規(guī)定的信息披露義務(wù)，在提交或公布的信息披露文件中作出不實、嚴(yán)重誤導(dǎo)或含有重大遺漏的陳述或記載，進(jìn)而損害投資者、債權(quán)人利益，擾亂證券市場正常秩序的一種違法行為。

關(guān)鍵詞：上市公司；虛假信息陳述；民事賠償責(zé)任

中國證券市場經(jīng)過十多年的改革與發(fā)展，上市公司已經(jīng)逐步走上規(guī)范的信息披露的軌道，這是資本市場健康發(fā)展的必然要求。然而，在這一常軌下，總有不和諧的現(xiàn)象發(fā)生——上市公司通過操縱會計行為，利用虛假的信息陳述，侵犯中小投資者的行為屢屢發(fā)生，屢禁不止：從1997年的瓊民源案件，到后來的紅光實業(yè)、鄭百文、猴王股份、億安科技、銀廣廈、藍(lán)田股份、麥科特等，都是上市公司虛假信息陳述的典型案例。目前，中國現(xiàn)行法律體系對上市公司虛假信息陳述的關(guān)注大部分集中在行政處罰與刑事責(zé)任，而最為有效的民事責(zé)任則沒有予以足夠的關(guān)注。有鑒于于此，本文將就上市公司虛假信息陳述與民事賠償責(zé)任談一些粗淺的看法與思考：

一、上市公司虛假信息陳述與民事賠償責(zé)任的基本含義

上市公司虛假信息陳述有三種基本行為形式即：虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏。其中，虛假記載類的特征表現(xiàn)為制作的財務(wù)報表不真實，特別表現(xiàn)為財務(wù)會計信息失真；誤導(dǎo)性陳述類的表現(xiàn)特征為故意使用不準(zhǔn)確的、語義模糊使人易誤解或在認(rèn)識上產(chǎn)生歧意的語言來誤導(dǎo)投資者以及沒有全部表述事實過程，抽走相關(guān)前提，使人產(chǎn)生錯誤的理解；重大遺漏類的表現(xiàn)特征為對有利于公司的信息過量披露，而對不利于公司的信息沉默不語，公開信息時有意無意地遺漏必須披露的重要事項，信息披露不及時、不主動、很隨便。據(jù)統(tǒng)計，從1994年至2002年4月間中國證監(jiān)會的全部處罰決定中，涉及虛假陳述類案件有52起，比較著名的案例有：瓊民源案、紅光實業(yè)案、東方鍋爐案、藍(lán)田股份案、大慶聯(lián)誼案、粵海發(fā)展案、鄭百文案、九州股份案、銀廣廈案等。

目前中國上市公司虛假信息陳述的動因主要可歸結(jié)為以下種情形：（1）為取得首次發(fā)行或增發(fā)新股資格、最大限度募集資金而作虛假陳述；（2）為取得配股資格而作虛假陳述；（3）為避免暫停上市、終止上市以及爭取暫停上市后恢復(fù)上市而作虛假陳述；（4）為維護(hù)和提高體現(xiàn)公司價值的股票價格而作虛假陳述；（5）為進(jìn)行內(nèi)募交易、操縱市場而作虛假陳述；（6）為提高公司的融資能力或取得較好的融資條件而作虛假陳述……。從對上市公司虛假陳述的動因分析，我們不難看出虛假信息陳述有悖于通過信息披露保護(hù)投資者利益、促進(jìn)證券市場健康發(fā)展的目的。在當(dāng)今這個高度依賴信息的社會，虛假的信息陳述將給信息需求者的決策乃至宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境造成不可估量的損失。

上市公司虛假信息陳述的民事賠償責(zé)任則是指上市公司要承擔(dān)因未如實披露信息而給投資人造成損失進(jìn)行物質(zhì)賠償?shù)姆韶?zé)任。以美國為例：美國法律規(guī)定，誠信是公司對股東應(yīng)盡的義務(wù)，上市公司必須按照誠信原則如實披露信息。投資者依據(jù)公司基本財務(wù)狀況進(jìn)行投資，一旦公司沒有如實披露信息，就構(gòu)成了投資者遭受損失的原因，就應(yīng)該對投資者的損失進(jìn)行賠償。在證券市場中，市場的規(guī)則、信息的運用和交易中的地位天然地決定著中小投資者是弱勢群體，因此，民事賠償責(zé)任的本質(zhì)就是要通過對上市公司違反信息披露規(guī)定行為的經(jīng)濟(jì)懲罰最終達(dá)到維護(hù)投資者尤其是中小投資者利益的目的。民事賠償責(zé)任一般具有如下功能：財產(chǎn)補(bǔ)償功能、制裁違法功能和參與監(jiān)管功能。有鑒于此，明確上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任具有重大意義：（1）從投資者的角度，可以維護(hù)其合法權(quán)益，補(bǔ)償其由于被侵權(quán)造成的損失，有助于維護(hù)市場公正和穩(wěn)定，而在客觀上也參與了對市場的規(guī)范和監(jiān)督；這一點對于維護(hù)投資者利益尤為重要，如果投資者因信賴虛假信息所造成的損失不能得到有效的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償，那么責(zé)任方承擔(dān)再多的行政責(zé)任、刑事責(zé)任對投資者而言也沒有實際意義；（2）從證券市場監(jiān)管的角度，可以加大監(jiān)管力度，舒緩市場監(jiān)管壓力，預(yù)防、遏制違法違規(guī)行為，迫使違法違規(guī)者在面對行政處罰壓力的同時必須考慮包括私人成本在內(nèi)的違法成本，必須考慮違法違規(guī)引起的高額民事索賠。

二、中國上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任現(xiàn)狀及其法律缺陷

與西方發(fā)達(dá)國家相比，中國對于虛假陳述違法責(zé)任的規(guī)定偏重于行政責(zé)任和刑事責(zé)任，對于民事責(zé)任的規(guī)定條款簡陋，再加上現(xiàn)實操作中，對民事賠償責(zé)任追究的弱化；因此，極具威懾力的民事賠償責(zé)任對于中國上市公司的違法行為制約效果不佳。具體分析如下：

雖然中國《證券法》第1條就明文規(guī)定要保護(hù)投資者的合法權(quán)益，但是相應(yīng)的中小投資者合法權(quán)益保護(hù)機(jī)制和民事賠償制度卻沒有建立起來，使該條文的作用流于形式。《證券法》中，規(guī)定的因違法導(dǎo)致民事賠償?shù)囊?guī)定非常簡陋，“法律責(zé)任”章有36個條款，都涉及行政責(zé)任，其中，涉及刑事責(zé)任有18條，而涉及民事責(zé)任只有3條，實體法部分的民事責(zé)任也只有5~6條。結(jié)果，造成在執(zhí)法時以行政處罰為主，違法違規(guī)者主要考慮如何規(guī)避行政制裁而不必考慮投資者的民事索賠；同時，在中國《公司法》、《證券法》中，也缺少相應(yīng)的投資者、股東合法權(quán)益保護(hù)的程序性條款，因此，在司法實踐中，許多投資者合法權(quán)益保護(hù)的訴訟常常被拒于法院門外，得不到司法救濟(jì)。有鑒于此，中國上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任的法律規(guī)定，無論在實體法上還是程序法上，均存在需要進(jìn)一步修改、完善的方面，其存在的法律缺陷主要表現(xiàn)為：一是法制不健全，或規(guī)定得比較原則，可操作性上還存在一定難度。例如：《公司法》、《證券法》對證券民事賠償?shù)囊?guī)定比較原則，一些規(guī)定缺乏可操作性；對內(nèi)幕交易、操縱市場行為未明確規(guī)定民事賠償責(zé)任。至于上市公司管理層侵害公司利益，股東代公司訴訟的派生訴訟制度，有利于小投資者的集團(tuán)訴訟制度以及可能應(yīng)該對投資者損失承擔(dān)較大責(zé)任的中介、專業(yè)性機(jī)構(gòu)和人員的民事賠償責(zé)任等，在中國《公司法》、《訴訟法》上均尚未確立；二是行政監(jiān)管部門力量、經(jīng)驗不足，監(jiān)管力度不夠而形成大量糾紛無法在萌芽狀態(tài)解決。加上仲裁、調(diào)解等司法前置程序的缺乏，導(dǎo)致大量糾紛擁向司法部門；三是司法實踐不足，對諸如原告、被告資格的確定、訴訟時效、損失范圍規(guī)定、賠償金額計算、舉證責(zé)任、訴訟代表人的選定、償付方式等若干具體法律技術(shù)問題尚把握不準(zhǔn)。

值得肯定的是，2002年1月16日的《通知》和2003年1月9日的《規(guī)定》的，已經(jīng)允許有條件的進(jìn)行民事侵權(quán)的訴訟，這標(biāo)志中國在虛假信息披露民事賠償方面已經(jīng)取得了很大的進(jìn)步，投資者可以依法對實施侵權(quán)行為的機(jī)構(gòu)和個人提起民事賠償訴訟，因而也進(jìn)入了操作實施階段。

三、對完善上市公司虛假陳述賠償責(zé)任的初步思考

香港中文大學(xué)教授郎咸平提出，建立有威懾力的證券法律制度，其中，最有效的是民事賠償制度。完善上市公司虛假陳述民事責(zé)任是確保我國資本市場健康、有序運行的迫切要求之一。

正確把握民事賠償責(zé)任的構(gòu)成要件。上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任的構(gòu)成要件主要包括：損害事實、披露的信息存在缺陷、損害事實與所披露的信息質(zhì)量缺陷存在因果關(guān)系；它們是建立和完善上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任的前提條件，是民事賠償責(zé)任得以追究的主要依據(jù)，上市公司虛假信息陳述民事賠償責(zé)任的界定應(yīng)圍繞這三要件展開。為此，我們應(yīng)在相關(guān)法律體系中明確損害事實的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、及時修訂和補(bǔ)充分信息披露制度并對損害事實與披露信息存在缺損之間的因果關(guān)系作出明確的說明。

針對《公司法》、《證券法》以及《會計法》對承擔(dān)民事法律責(zé)任的主體界定不明且偏重于從社會管理角度界定的不足，我們可以從資產(chǎn)的責(zé)任、委托責(zé)任與受托責(zé)任上對民事責(zé)任的承擔(dān)主體進(jìn)行嚴(yán)密的界定并對不同的責(zé)任主體加之以不同的歸責(zé)原則來約束，以彌補(bǔ)因前者而導(dǎo)致的責(zé)任主體缺失，責(zé)任無法落實的尷尬局面。在虛假陳述民事賠償案件中，作為責(zé)任主體的機(jī)構(gòu)和個人可以分為三類，一是作為虛假陳述主體的上市公司，二是有關(guān)的公司董事、監(jiān)事及高級管理人員，三是有關(guān)的中介機(jī)構(gòu)及其人員，包括發(fā)行承銷的券商、會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估公司和律師事務(wù)所。三類被告的過錯責(zé)任歸責(zé)原則是不同的：對上市公司，由于虛假陳述已經(jīng)違法，故應(yīng)當(dāng)適用無過錯責(zé)任；對董監(jiān)事和高管人員，是否有過錯應(yīng)當(dāng)甄別，故應(yīng)當(dāng)適用過錯推定責(zé)任；對中介機(jī)構(gòu)，只要有過錯才承擔(dān)責(zé)任，故應(yīng)當(dāng)適用過錯責(zé)任原則（又稱過失責(zé)任原則）。

對民事賠償責(zé)任的舉證采用”舉證分?jǐn)傇瓌t”。在虛假陳述引發(fā)的證券民事賠償案件中，由于信息的不對稱性使投資者在收集證據(jù)方面處于弱勢地位，難以做到“誰主張誰舉證”的要求，因此，可采用原告應(yīng)當(dāng)舉證證明存在損害的事實（交易行為）和損失的結(jié)果，被告可以免責(zé)抗辯舉證證明不存在行為的違法性、不存在主觀上有過錯、不存在違法行為和損害事實之間有因果關(guān)系的方式來明確責(zé)任方應(yīng)承擔(dān)的民事賠償。

進(jìn)一步細(xì)化《公司法》、《證券法》民事責(zé)任制度。中國的證券監(jiān)管制度存在重行（政）刑（事）輕民事的現(xiàn)象，這既不符合國際證券立法的發(fā)展趨勢，也不適應(yīng)我國證券市場發(fā)展的實際需要；為改變目前證券立法中民事責(zé)任與行政責(zé)任、刑事責(zé)任不協(xié)調(diào)的現(xiàn)狀，應(yīng)當(dāng)通過立法和司法解釋細(xì)化證券違法行為的民事責(zé)任并強(qiáng)化小股東保護(hù)制度，明確董事責(zé)任和監(jiān)督制衡機(jī)制，建立健全派生訴訟制度

總之，為進(jìn)一步完善上市公司虛假信息民事賠償責(zé)任，應(yīng)當(dāng)借鑒境外成功經(jīng)驗，參照國際準(zhǔn)則健全相關(guān)法制，突出對中小股東的保護(hù)。虛假陳述民事賠償責(zé)任制度的實施和完善將有助于保障投資者的合法權(quán)益，加強(qiáng)投資者對上市公司管理層的監(jiān)督，提升中國上市公司的治理水平。