公募證券投資基金業績評價探析

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［提要］我國公募證券投資基金經過20多年的發展已經進入到比較完善的階段，但是仍與發達國家有所差距。本文對近3年收益率前13名的基金進行排名分析，引入新的基金綜合評價體系，在此體系上再對這13只基金進行進一步的排名分析，并給出激勵機制建議。

關鍵詞：公募基金；排名分析；激勵機制

一、我國公募證券投資基金發展概況

1997年，《證券投資基金管理暫行辦法》才剛，次年3月國內兩只封閉式基金率先成立，開啟了中國公募基金的元年。20多年過去，中國基金一片繁榮景象，基金數量近5，000只，中國基民人數高達6億，幾乎每兩個人中就有一個買基金。經過20多年的發展，公募基金行業不斷完善各項法律法規、自律制度，已形成以《基金法》為核心，涵蓋不同環節的規則體系，從法規層面落實了基金管理人的忠誠義務與專業義務。截至2019年12月31日，中國市場公募基金總規模為14.3萬億元，較2018年的13.0萬億元增長了約10%，公募基金產品數為6，040只（不同份額僅保留A類），較2018年的5，144只增長了17.4%。回顧我國公募基金近10年的發展，總規模增長幅度最大的年份為2015年的85.1%和2014年的51.4%，增長幅度最小的為2013年的4.5%和2016年的9.0%。近兩年公募基金總規模穩步增長，由于基數逐年增加，規模增長幅度保持在每年10%左右。

二、基金排名分析

（一）基金業績評價現狀。近幾年，隨著我國逐漸開放資本市場，整個市場的基金規模不斷擴大，投資者質量不斷改善，我國資本市場逐步規范，市場交易不斷活躍，證券市場投資基金受到眾多非專業投資者的青睞。投資者投資時對基金業績的判斷形成了對基金業績評價方法的大量需求。

（二）收益率分析。本文將所有公募證券近3年的業績回報率進行了排名，并對回報率前13名做具體的深度分析，如表1。（表1）對上述排名結果本文將從基金的收費模式、基金經理人、基金的凈值這三個方面來論述可能影響基金業績的因素。1、基金的收費模式。目前，基金的收費模式包括三種：A類、B類、C類，分別對應著前端收費、后端收費、銷售服務費。前端收費是指在申購基金時需要付出一定的購買費，大部分是0.6%左右。后端收費則是指在贖回時需要付出一定的費用，后端收費的費用隨著持有時長的增加而減少，有些基金規定如果時間超過一定限度就可以不用收取任何費用。銷售服務費則是指在基金的申購和贖回時不用繳納費用，但需要繳納一定比例的銷售服務費用。適合A類收費模式基金的投資者一般是申購金額比較大的，有些基金的前端收費都會有申購額的相關規定。例如，當申購金額到達一定的額度，其申購費用將不會再繼續增加，對于大額申購，均攤下來的成本就會更低。而對于只收取銷售服務費的C類基金，更加適合短期的套利投資者，因為套利投機者的持有期限不確定，受到市場波動影響比較大，短期持有的情況下A類、B類的持有成本過大。不同收費模式的基金會在回報率方面出現顯著差異。如，中證白酒A、中證白酒B，這兩只基金的投資策略、成立日期、基金經理等各種因素都是相同的，但招商中證白酒B的回報率明顯高于招商中證白酒A。其可能原因是對于將來即將要發生的費用，投資者更傾向于其延后發生，投資者投資一只基金的回報率是不確定的，而要發生的申購、贖回費是確定的。投資者還會更加傾向于在贖回時收費。2、基金經理人。基金經理人作為一只基金的重要組成部分，其投資策略、資產配置策略對基金未來的走向有著深遠的影響。其中，基金經理人的學歷、從業期限、經營的規模都對基金的收益率有著影響。將上述13只基金的經理人進行對比發現，11個基金經理人的學歷基本上都是碩士及以上，且平均任職期限在2～4年。基金經理孫笑悅是今年剛上任的，但其該行業的從業年限有7年，對其收益率具有一定合理的解釋。且大部分基金經理人同時經營的基金規模達到了9只以上，說明這些基金經理人的能力都是得到行業認可的。從與基準利率相比較的情況來看，孫笑悅的回報率沒跑過基準，但是考慮到統計數據的截止日期是2020年9月，所以其與基準相比較的結果具有一定的可塑性。3、單位每份凈值。本文將目前的10，531只公募基金的凈值做了分布圖，發現這13只基金的凈值分布主要集中在406～2，836名之間。可以看出這是一個較優勢區間，因為過高的基金凈值意味著基金的資產配置不能做到非常精細化，而過低的基金凈值意味著更低的投資者準入門檻，投資者的多樣性有時并不利于基金的發展，當行業轉型時，基金也要調整相應的資產配置策略，這時對于市場認知程度不夠的投資者來說贖回基金份額來規避風險是其首選考慮，從而造成資金外逃，這就增加了操作成本，不利于基金的長期發展。

三、綜合的基金業績評價體系

（一）綜合評價指標的選取。基金的綜合評價體系應當是結合了基金抗風險能力下的收益率及風險調整后的收益率、基金經理人的個人投資與資產配置的實力、基金本身的實力。因此，本文設立了三個一級指標，分別是基金的實力、市場的風險、基金管理人的能力。然后，又將這個三個指標進一步量化。具體如表2所示，在設置了一級指標后又對一級指標進行了進一步二級指標解釋，包括累計分紅、累計凈值等7個指標。（表2）累計凈值：我們將自基金成立以來的累計分紅與現有的凈資產相加來表示。其計算公式為：ANAVt＝TA－GLQt+tn=0移dn（1）其中，ANAVt表示在t時間點的累積基金凈值，TA為基金總資產，GL表示基金的股東權益，Qt為t時刻的基金股份數目，tn=0移dn為累計分紅。所屬公司：所屬公司的知名度，歷史業績是我們要衡量的重要因素，但由于其量化比較困難，所以本文采用銀河評級對基金所屬公司的評分來量化。累計分紅：是指自基金成立以來對投資者紅利分配的累計額，即為：tn=0移dn證券平均收益：以證券市場的平均收益作為參考指標，基金收益率與其偏離程度在一定程度上反映了其盈利水平和收益前景。累計回報率計算公式為：R＝NAVt－NAVt-1+dtNAVt-1（2）其中，NAVt-1為t時點的期初凈值，NAVt為t時點的期末凈值。在這個計算公式中，既含有基金資本利得，也包含基金的分紅，可以直觀反映當期的基金收益情況。累計從業時間：基金經理人對市場時機和證券品種的選擇能力在很大程度上影響基金投資收益，基金經理在長期從業之后，形成一定的經驗，將有利于其選擇和判斷能力的提升。現任基金規模：本文用目前基金經理人同時經營的基金數量來表示現任基金規模，基金經理同時管理的基金數量越多，說明其能力越被基金公司所認可。同時，這些同時經營的基金也會正面反饋出市場數據來給予基金經理人下一步操作的依據。

（二）開放式基金業績評價模型。模型各個指標之間的權重確定主要依據模糊分析法。數據的范圍是通過歷史數據的回歸來確定每個指標的權重。由此，總體模型具體如公式（3）所示：Y＝α2i＝1移θiXi+β5n＝3移θnXn+λ7m＝6移θmXm+ε（3）上式中，αθiXi是屬于基金實力的整個影響因素，βθnXn是屬于市場風險的影響因素，λθmXm是屬于基金經理人的影響因素。二級分指標分別用αθ1、αθ2……來表示，再根據歷史的數據分別求得二級指標的權重：α2i＝1移θiXi，β5n＝3移θnXn，λ7m＝6移θmXm（4）最后，根據權重加權基金的各個量化指標，算出綜合評價的Y值。具體操作為，根據歷史數據可求得各基礎指標與主指標關系方程，再利用熵權法求得各主指標權重，進而得到描述基礎指標對基金業績的影響力的方程，即由各基礎指標對其主指標的影響程度與主指標對基金業績的影響權重乘積得到。通過計算得到，基金所屬基金公司、基金凈值、市場累計報酬率、同期證券價格、累計分紅、基金經理管理基金規模以及基金經理從業時間對基金業績的影響系數分別為5.76、0.64、-7.8、-0.0056、1.18、0.535、0.4，其對應的評價模型整體方程可寫為：Y=5.76X1+0.64X2-7.8X3-0.0056X4+1.18X5+0.53X6+0.4X7（5）將前13名基金的相關數據代入其中，得到表3。從表3可以看出，原有的回報率排名順序的變動不大，但是醫療B（華寶中證醫療B）這只基金的Y值遠小于其他基金，說明其綜合實力的不足，很大程度上是因為肺炎疫情的影響導致其超出了同類的收益率。（表3）

四、激勵機制建議

（一）管理費。管理費，顧名思義是基金公司通過運作投資人的資金而獲得收益收取的一定比例的管理費用。管理費用一般是在每月的月末收取，計費的方式是每日做一次計算，目前我國管理費的收取比例一般是基金資產凈值的0.5%左右，但一般情況下管理費的收取還要扣除持有現金超過20%的部分。管理費用屬于基金公司的主要收入來源，不會因為基金業績的好壞而變化，主要起到一個旱澇保收的作用，特別對于封閉式基金，因為不存在封閉期內的資金取回，所以每年基金的管理費收入都非常可觀。但由于管理費的收取是一個硬性規定，所以其對于基金經理人的激勵作用十分有限，往往會出現質量較差的基金經理人搭便車的行為。

（二）掛鉤績效的業績機制。通過將基金管理人的工資與績效相掛鉤的方法激勵基金管理人，較為普遍的試行方法是把行業、期限和結構相似風險相同的基金的平均收益率作為業績考核的標準。若此基金低于該標準，則其績效工資會大打折扣，如果連續低于該標準多次，則基金管理人還會面臨著資金限制、解聘等風險；如果高于該標準則會被給予較高的工資績效，行業內一般按照階梯式的績效激勵辦法。

（三）做好股權激勵方案規劃。股權激勵方案是指公司為了激勵公司管理層，提高公司的管理效率，降低風險實施的一種獎勵方案。目的是吸收和接納關鍵技術和人才，增強公司的綜合實力，防止無形資產的外流，促進公司的持續性發展。具體來說，就是將公司股票作為期權標的物，當管理人通過專業化經營使得公司股價上升時，管理人即可以現在的股價購得上漲后的股票，這是一種長期性的激勵制度，基金管理人以現有價格獲得股票后可以選擇持有成為公司股東，從而參與公司經營決策，共擔風險，共享紅利與資本利得。股權激勵方案多種多樣，除了上述股票期權外，還包括員工持股計劃、管理層收購等。

參考文獻：

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［4］楊霞.開放式證券基金業績評價體系及實證研究［J］.財會通訊，2019（06）.

［5］劉白蘭，鄒建華.追逐明星家族基金能獲得超額收益嗎？———來自中國證券基金市場的經驗證據［J］.證券市場導報，2013.

作者:鄭有為 石乘齊 單位:陜西科技大學經濟與管理學院